2015年7月8日上午10点30分，范伟勇盯着电脑屏幕，心跳快得像是要蹦出来。眼睁睁地，他账户上的数字从749万，变成了冰冷的80万。 就在8分钟前，他的持仓因为股价暴跌，账户维持担保比例低于券商规定的平仓线，被系统自动强制平仓了。 这8分钟，决定了他10年奋斗积累的850万本金顷刻间化为乌有。 而就在他被清理出局的后一天，7月9日，A股迎来了强势反弹，上证指数大涨5.76%，个股纷纷涨停。 范伟勇之前重仓的两只股票，也在这片欢呼中封上了涨停板，但这都跟他没关系了。 他后来在朋友圈写道：“晚了10分钟，输了10年。 ”

范伟勇的故事，是2015年那轮过山车式牛市中最残酷的注脚。 他那不到1：1的融资杠杆，在很多人看来甚至算不上激进。 2014年底，在一位券商老总的劝说下，这个自认为谨慎、崇尚“价值投资”的资产管理公司老板，才第一次尝试用850万本金做质押，进行了融资操作。 在接下来奔向5178点的狂热日子里，这波操作给他带来了超过500万元的利润。 市场的氛围让人沉醉。2015年6月12日，上证指数攀上5178.19点的顶峰，较2014年的低点上涨了162%。 就在高点附近，一些券商研报甚至提出了“万点论”，认为6000点只是半山腰，突破6124点是必然。 人声鼎沸之下，中登公司的数据显示，在2015年5月25日至29日那一周，新增A股开户数达到了惊人的442.8万户，参与交易的A股账户数首次突破了5000万。 银行资金搬家、街头巷尾热议股市，沉睡的账户纷纷被唤醒。

推动这场狂欢的核心动力之一是杠杆资金。 数据显示，市场上的融资余额从年初的约1万亿元，猛增至2015年6月高峰时的近2.3万亿元。 这还不包括规模巨大的场外配资和伞形信托。 杠杆就像一副兴奋剂，让市场在短时间内亢奋不已。 2014年8月至2015年6月，沪指从2000点附近一路狂奔至5178点，涨幅超过150%；创业板指更是从1300点附近飙升到4038点，涨幅超过200%。 沪深两市的日成交量也从平时的2000亿-3000亿元，迅速跃升并持续维持在万亿元级别以上。 在行情最为火热的2015年6月5日，沪深两市合计成交量

然而，盛宴的终结往往始于最狂热的时刻。 2015年6月12日，证监会发布了《证券公司融资融券业务管理办法（征求意见稿）》，并明确表示不得为场外配资提供便利。 这成了压垮骆驼的第一根稻草。 去杠杆的过程引发了连锁反应，一场因流动性引发的暴跌开始了。 自6月12日创出高点后，各大指数便开始了单边下跌，伴随指数下跌，融资余额快速下降，流动性迅速降低到谷底。 Wind数据显示，从2015年6月12日至2016年6月13日，上证指数从5178.19点跌至2638.30点，最大跌幅接近90%。在这期间，两市有2538只股票下跌，占比高达88%，25万亿元市值蒸发。 那一年中，大约仅有4%的投资者实现了盈利。

暴跌中，杠杆展现了它残酷的另一面。 当初依靠杠杆迅速放大收益的人，此刻面临着同样被放大的损失。 强制平仓的指令由电脑系统自动执行，像范伟勇那样，“没有商量的余地”。 中登公司的数据揭示，仅在大跌的首月，持仓市值在50万-100万元的账户数减少了85492户，100万-500万元的减少了127481户，500万-1000万元的减少了17375户，1000万-1亿元的减少了11333户，1亿元以上者减少了406户。部分业绩曾经显赫的私募产品在此期间也纷纷面临清盘。

在这场风暴中，投资者的众生相被刻画得淋漓尽致。 在广东路的露天“股市沙龙”里，提到三年前的那次大幅波动，有的股民频频摆手，伤心往事不愿再次提及。 也有个别股民暗自庆幸，“大跌中买的股票一直拿到现在，反而当时损失的又回来了”。 更多的人则像范伟勇一样，在牛熊转换中，不仅回吐了所有利润，还陷入了更深的亏损。 牛市最大的诱惑是“风口的猪”。 在2013年6月至2015年6月的大牛市中，多只毫无基本面可言的个股因为沾上了“互联网+”等概念而成为了涨幅惊人的“十倍股”。 赚钱的快乐使得绝大多数投资者很难主动在泡沫破裂前脱身。 但泡沫的破裂往往不会温柔地降临，缺少基本面支撑的“风口猪”在2015年中期之后跌得又快又狠。 正如一位资深投资者所形容，这就像参加一场华丽的舞会，投资者明知逗留越久，午夜钟声后“南瓜马车和老鼠现出原形”的概率越高，却仍舍不得离开，但问题是，“舞会的现场没有时钟”。

“价值投资之父”本杰明·格雷厄姆自己也有过惨痛教训。 在1919年美股牛市中，他投资了一家名为“萨吾奥尔德轮胎”的公司，这家公司拥有当时颇具吸引力的新工艺专利。 前两次出手，格雷厄姆都赚了钱；第三次，他投入了6万美元，结果本金基本损失殆尽。后来他懊悔地反思道：“我们是多么容易上当受骗啊……虽然天生的保守倾向和常识告诉我，这类操作本质是欺诈，但贪婪还是主宰了我。 ”格雷厄姆曾指出，质量较差的小盘股在牛市期间容易被高估，因此在随后的价格暴跌中，它们不仅损失比大盘股更惨重，而且其全面反弹也比较慢，多数情况将永远无法回到高点。

传奇基金经理彼得·林奇也曾说过，投资中最不能发生的错误是，在牛市中买了垃圾公司，牛市的高估值和垃圾公司的低质量两者结合是很恐怖的。 2015年那波牛市过后，多只曾经一度高达上百元的垃圾股不仅反弹无望，而且股价不及高点时的一个零头。 那些在牛市中盲目追逐热点、忽视了公司基本面的投资者，最终付出了沉重的代价。

回顾2007年和2015年的全民牛市，阶段性暴涨并不能改变投资者“七亏、两平、一赚”的盈利格局。 这是因为牛市会最大程度地卸下投资者的谨慎心理。 那些平常没有机会派发出去的垃圾股，只有在市场情绪高涨时才能获得高估值和流动性，并顺利转手。